Covid-19 : une première idée de son impact économique

Même dans ce cas, le retour à la normale prendra du temps, car une partie de la demande finale est perdue, dans les services en particulier (hotels, cafés, restaurants, transports…). Comme la stratégie gouvernementale est de garantir la survie des entreprises et donc de l’emploi, le revenu des ménages sera relativement épargné, alors que leur capacité de consommation sera réduite, augmentant d’autant leur taux d’épargne.

L’image en miroir du plan anti-faillites et de la garantie implicite de l’emploi au cours de la crise sera une forte hausse du déficit budgétaire. Le simple effet des stabilisateurs automatiques - essentiellement les moindres rentrées fiscales, de TVA en particulier - devrait gonfler le déficit budgétaire de 3 points de PIB. Viendront s’y ajouter les dépenses discrétionnaires nouvellement décidées : si l’enveloppe est de 45 Mds d’euros comme le Premier ministre l’a indiqué, le déficit s’accroitrait encore de 1,9 % du PIB. Partant d’une prévision de déficit de 2,2 % du PIB, on voit que le déficit des administrations publiques françaises pourrait atteindre ou dépasser 7 % du PIB, comme ce fut le cas en 2009 ou en 1993.

Notons que les pays qui, comme la Corée du Sud, ont mis en œuvre des stratégies plutôt fondées sur des tests ciblés mais systématiques et massifs, sans recourir au confinement généralisé, seront moins touchés.

Les réactions des banques centrales, de la BCE en particulier, sont-elles à la hauteur ?

Comme tous les décideurs, les banquiers centraux n’ont pas immédiatement saisi l’ampleur de la pandémie et le choc massif des politiques de confinement. Dans un premier temps, la Fed a réagi à la baisse des marchés financiers et aux signaux de tension sur la liquidité (écart entre prix d’offre et de demande même pour les actifs les plus sûrs et liquides) en baissant ses taux et en achetant des obligations fédérales.

De plus, en coordination avec les autres grandes banques centrales, elle a ouvert des lignes de crédit swaps de façon à assurer la liquidité en dollars de l’économie mondiale. Observons en passant que seule la Fed peut garantir la liquidité des marchés mondiaux, et félicitons-nous de ce qu’elle le fasse encore, malgré le climat ambiant de repli sur soi !

De son côté, la BCE a mis en œuvre un plan de refinancement des banques, ciblé vers le refinancement de la dette des entreprises, SME en particulier, de grande ampleur, et à un taux de -0,75 %, ce qui est ni plus ni moins qu’une subvention massive aux entreprises de la zone euro, via les banques qui les financent. Elle a également augmenté la taille de son programme d’achat d’actifs, visant à la fois la liquidité et le soulagement de la dette obligataire. Comme pour la Fed, la liquidité est au centre des préoccupations de la BCE, qui a fait bien comprendre qu’elle la garantirait "quoiqu’il en coûte". C’est le devoir numéro un des banques centrales en situation de crise : la crise financière qui éclata après la faillite de Lehman fut à son début une crise de liquidité aiguë, dont les tous premiers signes étaient apparus un an auparavant.

Interrogée au sujet des écarts de rendement entre obligations souveraines italiennes et allemandes, la Présidente Lagarde eut un mot malheureux bien que techniquement juste en indiquant que ce n’était pas la mission de la BCE que de réduire les spreads à zéro. Ce faisant, il semble qu’elle n’ait pas tout à fait réalisé qu’elle s’adressait aux marchés financiers, lesquels en déduirent temporairement que la BCE ne se porterait pas au secours de l’Italie, interprétation erronée vite corrigée par Philip Lane, le chef économiste de la BCE. Mais sur le fond, il serait injuste de l’accabler : le choc de l’épidémie Covid-19 est un choc d’offre massif qui touche tous les pays de la zone euro et c’est bien aux États qu’il revient d’organiser leur propre solidarité, d’abord en autorisant les augmentations de déficit budgétaires, ensuite en mobilisant des ressources destinées à aider les pays les plus touchés, à commencer par l’Italie.

Va-t-on bientôt voir le fond dans la descente aux enfers des marchés financiers ?

Bien malin qui peut répondre avec assurance à cette question. Le marché d’action américain, mesuré par l’indice S&P 500, a connu cinq chutes successives et une volatilité si extrême qu’elle interdit aux investisseurs de se positionner. Fait rarissime, même les meilleurs fonds algorithmiques, qui avaient su tirer leur épingle du jeu en 2000 ou en 2008, ont perdu de la valeur. Il me semble que les marchés ne sont toujours pas convaincus que les stratégies des gouvernements, avant tout de l’administration américaine, soient à la hauteur de la situation. Si la crise devait à la fois s’amplifier et durer, un grand nombre d’entreprises disparaitraient et les profits des survivantes seraient longs à effacer les pertes. Si au contraire, les autorités parvenaient à convaincre que leur objectif "d’aplatir la courbe" des cas d’infection est crédible, les marchés se tourneraient à nouveau vers l’avenir et les perspectives de croissance. Je ne me hasarderai pas à prévoir quand ce revirement se produira, mais je suis convaincu que les valorisations actuelles présentent des opportunités d’investissement.

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